【商業解讀】軟銀投資大賺 1.86 兆日圓，為什麼還要借錢押注 AI？

軟銀一季認列了 1.86 兆日圓投資利益，卻又持續發債、籌錢投資 AI。如果投資已經這麼賺，為什麼還需要借錢？

答案藏在三種常被混為一談的數字裡：被投資公司的價值、財報認列的獲利，以及母公司真正能拿出去投資的資金。把這三本帳分開，才看得懂孫正義這一輪 AI 布局怎麼運作。

本文分析的是 SoftBank Group（東證 9984），財報期間為 2026 年 4–6 月；OpenAI 投資進度另更新至 2026 年 10 月 1 日。

先認識軟銀：有人賣服務，有人配置資本

台灣讀者熟悉的日本電信商 SoftBank Corp.（9434），是集團旗下的上市公司。這篇看的 SoftBank Group，是持有電信、Arm 等事業，並透過願景基金與直接投資配置資本的母公司。

先從「誰付錢」理解第一層生意。電信用戶向電信公司付服務費；Arm 的客戶是使用晶片設計與架構技術的企業，收入包含技術授權，以及客戶產品出貨帶來的權利金。這些事業提供產品或服務，收入要負擔研發、人員、網路與營運等成本。

資料來源：SoftBank Group 2026 年度第一季簡報，第 17 頁（2026/8/6）。

上圖把 Arm 的模式拆得很清楚：2026 年 4–6 月，權利金為 7.15 億美元、授權及其他收入為 5.74 億美元，合計 12.89 億美元，年增 22%。分析這層生意，要追問採用量、每單位權利金與授權合約；但不能拿總收入除以所有晶片數，就假設每款晶片有相同費率。這張圖採 Arm 的 US GAAP 口徑，也不能直接當成軟銀整個 AI Computing 部門的數字。

母公司是第二層：它投入資金取得股權，期待公司成長、股利或日後出售帶來回報。投資對象並不等於付費客戶；OpenAI 的營收也不會因軟銀持股，就全部變成軟銀的營收。

因此，營運公司賣得更好、持股變得更貴、母公司拿到更多現金，是三件需要分別驗證的事。這正是讀懂本季數字的起點。

1.86 兆投資利益，是收到了錢，還是持股變貴了？

資料來源：SoftBank Group 2026 年度第一季簡報，第 10 頁（2026/8/6）。

2026 年 4–6 月，軟銀合併營收約 2.02 兆日圓，年增 10.9%；投資利益約 1.86 兆日圓，上年同期約 4,869 億。但歸屬母公司業主淨利只有約 3,473 億日圓，反而年減 17.7%。

先拆開最大的一筆：Intel 股價上漲，帶來約 1.33 兆日圓投資利益，約占本季全部投資利益的 72%。這主要是持股價值上升的結果，不能讀成 Intel 支付了軟銀同額的現金。

官方財報說明，控股投資事業持有的多數投資採公允價值衡量，價值變動會進入損益。願景基金也可能因未上市公司估值上升而認列利益。換句話說，財報可以先記下一筆獲利，現金卻還留在尚未出售的資產裡。

資料來源：第一季財報，PDF 第 8 頁、控股投資事業的認列方式，PDF 第 11–12 頁；72% 為 1,332.931 ÷ 1,859.382 的約數。

投資賺更多，淨利為什麼反而減少？

投資利益只是損益表的一部分。軟銀同時負擔研發、人員與股權報酬費用、借款利息，還會受到匯率和衍生工具評價影響。

這季銷售及管理費用較去年增加約 5,287 億日圓，其中 AI Computing 的工程師人數、股權報酬及 Ampere 併購均有影響；Energy Global 的現金交割型股權報酬也隨估值上升而增加。另有約 4,534 億日圓衍生工具損失，與資料中心租賃安排給予的認股權價值上升有關。

融資也有代價：合併財報說明中的 SBG 利息費用約 2,658 億日圓，比去年多約 1,355 億；再加上約 1,461 億日圓匯兌損失、基金外部投資人的利益分配變動等，最後留給母公司股東的獲利並沒有跟著投資利益放大。

這些項目不是全部當季付現，也不是一份只靠幾項數字就能完整相加的淨利調節表。但它們解釋了重要方向：資產價格上漲帶來的利益，要和擴張成本、融資成本及其他評價變動一起看。

資料來源：第一季財報損益說明，PDF 第 8–9 頁。

真正拿去投資 AI 的錢，從哪裡來？

資料來源：SoftBank Group 2026 年度第一季簡報，第 66 頁（2026/8/6）。

這張資金配置圖，比只看淨利更接近母公司的日常決策。2026 年 4–6 月，公司呈現約 0.9 兆日圓淨債務融資、0.3 兆資產變現及 0.1 兆基金分配；另一邊，投資支出約 1.6 兆，取得美國發電與資料中心相關資產的支出約 1.0 兆。

圖上的金額經過四捨五入，也還有其他收支與額度變動；它的用途是看資金來源和去處，不是把投資利益直接塞進現金流。期末公司定義的「Cash Position」為 2.3 兆日圓，其中約 0.5 兆是未動用借款額度，不能全部叫作銀行存款。

也就是說，軟銀可以讓看好的股權繼續留在手上，同時用發債、借款、出售部分資產及基金分配取得投資資金。這讓它不必等每項投資退出，才開始下一個計畫；代價是持續承擔利息、到期還款與資產價值波動。

這套模式在後續公告更加具體。2026 年 10 月 1 日，軟銀完成對 OpenAI 最後一筆 100 億美元追加投資，累計投入 646 億美元、持股約 13%；該筆資金來自外幣公司債發行。公司也確認原過橋融資已全數償還，未用額度已取消。過橋貸款清償，代表資金安排換了形式，不能等同整個集團已經沒有負債。

資料來源：軟銀 2026/10/1 OpenAI 第三期投資公告。這是季後進度，沒有混入 4–6 月實績。

NAV 很高，為什麼還要留意流動性？

資料來源：SoftBank Group 2026 年度第一季簡報，第 4 頁（2026/8/6）。

軟銀用 NAV 觀察持股價值扣除調整後淨負債的餘額，並以 LTV 衡量調整後淨負債占持股價值的比例。這些是公司定義的控股層指標，不能直接等同合併資產負債表的股東權益或負債比。

6 月底 NAV 為 72.3 兆日圓，LTV 為 13.0%。但簡報也提供按 8 月 5 日部分股價及匯率重算的 NAV：58.3 兆日圓。這個變化提醒我們，持股價值會隨市場波動；它不是一筆隨時可以無折價領出的現金。

對控股公司，值得追的「單位」是每一元資產價值背後承擔多少淨負債，以及可動用資金能覆蓋多久的付款需求。公司當時表示，2.3 兆日圓資金部位高於未來兩年約 1.5 兆公司債償還額；但這個比較並未涵蓋所有未來投資承諾與營運支出。

資料來源：簡報第 12、15 頁；NAV、LTV 與試算定義，第 69–70 頁。上述數值都是各指定日期的快照，不是 10 月即時估值。

回到問題：為什麼投資大賺，還要借錢？

因為帳上的投資利益，可能是尚未變現的股權增值；AI 投資付款、設備取得和債務到期，卻需要能實際動用的資金。軟銀透過營運事業、投資組合與融資安排，把不同時間點的收入、價值和支出接在一起。

接下來要判斷這套模式能不能持續，就看三個問題：Arm 等營運事業的收入能否轉成足夠獲利？投資組合能否在需要時變現？新的 AI 投入增加後，利息與付款需求是否仍有足夠資金承接？

軟銀的關鍵不只是「押中哪家公司」，還包括能不能用承受得起的資金成本，持有到價值真正兌現的那一天。